电商行业2022年综述及2023年展望雨

（报告出品方/作者：中信建投证券，孙晓磊、崔世峰、于伯韬）

1、传统电商：消费复苏，内卷加剧

消费复苏将至，电商行业景气回暖。年我国宏观消费增速受到疫情严重扰动，截至年12月，社会消费品零售总额达到4.05万亿元，同比下降1.8%，年1-2月，社零增速超预期回升，达到3.5%。随着宏观经济以及消费者信心的不断恢复，我们预计社零增速有望继续波动向上，全年增速有望达到高个位。年实物商品网上零售增长中枢高于社零，但增速整体呈波动下降趋势，截至年12月，实物商品网上零售累计达到11.47万亿，同比增长6.2%，实物商品网上零售额占社零比重26.1%，较上年同期上升1.6pct，整体保持稳定。

京东再启百亿补贴，行业内卷加剧。电商是互联网中相对特殊的一个子赛道，商品线上化率提升以及工具平台属性容易缺流量的矛盾导致电商行业的撮合成本/单位交易成本呈现U型，行业跨越规模经济临界点。从双寡头时代到三巨头时代再到直播电商、内容电商的不断崛起，近年来我国电商行业的市场集中度不断下行，尤其是近两年，疫情拖累宏观经济消费整体表现，同时以抖快为代表的直播电商高速增长，继续挤压传统货架电商巨头的战略空间。在这样的大背景下，我们看到年京东再启百亿补贴等活动激活下沉市场用户心智也不无道理，毕竟用户是电商行业以及互联网各个赛道的先行指标，通过用户拉新进而把新客培养成高复购高ARPU老客是各大电商平台的常见发展思路。京东百亿补贴只不过是电商行业内卷加剧的一个缩影，但京东的实际投放力度和补贴效果仍需动态跟踪，对其利润率的影响或无需过度悲观。

用户：阿里和多多进入存量时代，京东仍有较大提升空间。截至年一季度，阿里巴巴年度活跃买家数达到9.03亿，同比增长11.3%，拼多多年度活跃买家数达到8.82亿，同比增长7.1%，在全新的颠覆式商业模式或者技术出现之前，阿里和多多未来的用户增长空间较为有限，基本进入存量用户时代，阿里和多多自年二季度起也不再披露AAC数据。截至年三季度，京东年度活跃买家数达到5.88亿，同比增长6.5%，京东自年四季度起不再披露AAC。相比阿里和多多，京东的用户规模仍有较大提升空间，差距主要在下沉市场，年前后京东以京喜为抓手加码下沉市场，AAC一度出现非常显著的增长，但年下半年京喜式微，京喜用户的萎缩抵消了主站用户的增长，最终呈现出京东总的活跃买家数增长较为疲弱。年京东再启百亿补贴等活动，我们认为初衷也是为了接棒京喜，进一步激活中低线城市用户心智，长期看，我们认为京东的活跃买家数规模也能接近阿里和多多的体量。

获客成本整体维稳。我们按经验公式获客成本是老客维系成本的5倍对销售费用进行拆分测算。京东的获客成本从3Q的61.33元/人上升到3Q的61.50元/人，整体维持稳定。从客户生命周期价值角度看，考虑到未来人均GMV有望提升，电商平台的LTV/CAC依然可观，按一个新客户在平台使用6年测算，京东LTV/CAC为1.23倍。

龙头GMV增长将继续分化。阿里巴巴FY年GMV为8.32万亿元，预计FY年将达到7.86万亿元。京东年GMV为3.48万亿元，同比增长5.6%。拼多多年未披露GMV数据，但我们预估增速至少在20%以上。唯品会年GMV为亿元，同比下降8.5%。快手年GMV为亿元，同比增长32.5%。在中观景气疲弱的大背景下，电商龙头GMV增长分化，阿里体量较大且市占率被抖快蚕食，增速低于行业大盘，京东因品类结构差异以及供应链优势，增速好于大盘，拼多多在品牌化战略以及用户复购增多等因素影响下，增速显著高于大盘，直播电商作为新兴业态，GMV增速水平还要高一个台阶。整体而言，电商行业竞争格局日趋激烈，头部玩家所处的发展阶段不同，GMV增长也呈现分化。

存量时代，电商行业的增长将更多回归到留存、复购等方向。人均GMV的提升或主要通过以下几个方向：（1）新客沉淀为老客，对平台形成一定忠诚度，复购行为增加。（2）直播电商/内容电商等新兴模式提高商品成交率。（3）更多商品实现广泛的线上销售，电商平台SKU品类的丰富促使用户购买更多的商品。货币化率提升更多需要通过结构优化，不是当前主要矛盾。佣金率方面，长期看，国内电商平台的佣金率显著低于海外，存在理论提升空间，但在互联网监管趋严的大环境下，电商平台短期较难直接提升各品类的佣金率水平，所以佣金率的上升短期可能更多需要品类结构的改善，高毛利率、高佣金率品类占比的提升有利于从结构上提升佣金率水平。广告费率方面，品类结构优化、卖家行业竞争格局的变化都会影响广告费率，未来提升的空间或大于佣金费率。

AIGC技术商业化已经开启，目前主要集中于营销、内容生成、虚拟人的行业，与电商具备天然的适配性。近年来随着数据和计算能力的可用性不断提高，人们对更高效、更有效的方式来生成创意内容的需求等因素，正在推动生成型人工智能的普及。目前部分AIGC技术应用已经开启了商业化阶段，主要集中于内容生成（文本转音乐、图片、视频等）、广告营销（Logo/文案/标语等设计、宣传图片、邮件/博客/网站等创作）、虚拟人（虚拟人播报等），而这些领域在电商行业具备天然的适配性，我们认为，AIGC有望为电商全面带来心的活力。

AIGC技术浪潮之下，电商有望率先受益，短期来看电商商品描述、电商广告、社交媒体内容生成等领域已经逐渐成熟。中长期来看，成熟的智能客服、虚拟主播带货、商品3D化展示有望大规模渗透。国外目前在电商领域的应用如VOC.AI、CooHom、Jasper、Adcreative.ai、Notion.ai等，主要应用领域包括广告文案生成、社交媒体内容创意、图片3D化等，我们认为，随着ChatGPT-4的发布，广告、社媒等领域在短期有望快速应用与电商领域，随着未来3D/虚拟人/智能客服等技术进一步成熟，未来在3D商品展示，虚拟人直播带货、成熟智能客服等领域有望为电商行业带来全新变革。

目前已经有Shopify、Instacart等众多过电商公司加入ChatGPT生态。年3月15日，OpenAI正式推出大型多模态模型GPT-4，GPT-4能接受图像和文本输入，输出文本内容。3月24日，OpenAI宣布支持ChatGPT的新第三方插件，首批开放可使用的插件包括了酒店航班预订、外卖服务、在线购物、法律知识、专业问答、文字生成语音等。目前，多家电商行业公司对外宣布已对接ChatGPT等AIGC应用，探索新技术在电商场景下的潜力。从赛道看，既有以吉宏股份、焦点科技等公司为代表的跨境电商企业，也有以Shopify、亚马逊等为代表的电商代运营企业，其开启的ChatGPT应用，包括创建商品描述、内容营销助理、聊天客服、自动邮件撰写、社媒内容自动生成等多方面功能。

AIGC有望从产品定位到广告营销售后服务，AIGC有望在多环节赋能，实现降本增效：（1）在产品定位环节：AIGC能够精准识别消费者需求，实现千人千面个性化定位与推荐。同时，ChatGPT等AI系统在处理和分析自然语言数据时，能够帮助企业更深入地洞察市场，为自己的产品和服务做出更符合市场的定位；（2）在商品展示环节：AIGC通过文案生成图片、生成3D模型用于商品展示和虚拟适用，提升线上购物体验与产品转化率。AIGC可以通过直接展示图片或者视频，极大提升了信息列示的效率；同时AIGC也可以提供三维建模，在电商中的应用主要有商品展示和虚拟试用，改善线上购物体验。基于商品在不同角度下的拍摄图像，利用视觉算法生成商品的三维模型和纹理，辅以线上虚拟“看、试、穿、戴”，提供贴近实物的差异化网购体验，助力高效完成用户转化。

（3）在主播打造环节：AIGC助力打造虚拟主播，赋能直播带货。（1）虚拟主播不会疲劳，因此就能填补真人主播的直播间隙；（2）虚拟主播更能加速品牌年轻化进程，拉近与新消费人群的距离；（3）虚拟主播人设更稳定可控；虚拟主播的人设、言行等均由品牌方掌握，比真人的可控性、安全性明显更强。（4）在电商广告营销环节：AIGC可以生成文本、图片、视频类广告，广泛应用于社交媒体等多种场景。目前国外已经出现相对成熟的广告营销应用，如Midjourney（图片生成）、Runway（视频生成）、Jasper（文案生成）等，逐渐广泛应用于电商的宣传环节。不仅可以大幅提升广告制作时间，同时精致的内容也有望持续提升广告宣传效果。

（5）在交易场景环节：AIGC赋能线上和线下场景加速演变，为消费者提供全新的购物场景。目前的技术已经可以实现在二维图像中重建场景的三维几何结构，做到虚拟货场快速、低成本、大批量的构建，这样即可有效降低商家搭建虚拟购物空间的门槛及成本，为一些之前高度依赖线下门店的行业打开了线上线下融合的虚拟空间，同时为消费者提供新消费体验，目前一些品牌企业已经在此开始积极尝试与探索。（6）在售后服务环节：AIGC助力提高电商的客户服务质量。面对当下各电商因为客服回应不及时或者处理不当等情况与消费者之间形成矛盾这一问题，智能语言处理模型可以更加及时地处理客户的查询和问题，并提供准确的回答，缩短客户等待时间和处理时间。进一步提高客户满意度，增加客户忠诚度和回购率。

AI在电商场景的应用预计使多条细分赛道受益。由于AI可在上述电商领域的多个方向实现应用，实现运营效率的提升以及成本优化，我们认为产业链企业有望受益。具体包括：（1）电商代运营：行业近年面对收入增速下降、大客户流失等压力，AI融入电商工具之后，公司能使用更高效的工具来开展业务，从而为品牌提供更加优质运营服务。（2）跨境电商：在AI对电商的基本优化之外，跨境电商还将在多语言方面显著受益AI，大幅降低海外多语言经营环境的传统障碍。（3）电商广告：基于AI不仅可以快速生成各类电商广告内容，同时在投放上面的效果也有望大幅提升。

2、直播电商：大主播时代落幕，货架电商打开抖音增长空间

年末以来，大主播时代逐步落幕。年11月，常年排在淘宝直播第三位、仅次于李佳琦和薇娅的带货主播雪梨因偷税被罚款万元，所有社交账号被封禁；同月，快手头号达人辛巴被举报售卖假货，证实后受到行政部门的处罚，停止直播活动近4个月；12月20日，带货一姐薇娅因逃税被彻查，罚款金额高达13亿，直播间及全社交平台也随后被封禁；年6月3日，李佳琦正在进行的直播忽然被关停，几天后直播间入口也被关闭；6月13日多次登顶抖音带货榜的罗永浩宣布退网，其直播间改名“交个朋友”并过渡为由公司运营。此外，薇娅缺位期间，市场份额并未显著流向李佳琦，年李佳琦首日预售额与直播电商总销售额的比值为2.8%，年这一比值高达4%。即便薇娅缺位，年李佳琦的主要经营数据增速也未显著高于行业，即薇娅的市场份额并没有直接转移到李佳琦身上。

鲸落万物生，肩部及中腰部主播崛起。年销售额最高的是快手主播蛋蛋，总销售额16.96亿元，其次是快手的小周梦、抖音广东夫妇等。快手的场观数据缺失，抖音的广东夫妇最高场观达到万人，淘宝的最高场观则来自薇娅原团队新成立的直播间蜜蜂惊喜社，最高场观.7万人次。根据蝉妈妈数据，年期间千万粉主播的GMV与观众数量占比均有大幅上升。至活动结束后第三日，大促的热度消散，粉丝数量在-0万的“肩部主播”则占据了最高的GMV与观众数量份额，同期粉丝数量在10-万的中部主播与千万粉主播的GMV份额大致相同，观众数量则占到32%，远高于千万粉主播的13%。大促结束后，10万至0万区间的主播占据了67%的观众数量及67%的GMV份额。千万级粉丝的主播客单价依然显著高于其余主播，但随着大促结束，千万粉主播的GMV与观众占比均呈下降趋势。

直播电商进入下半场，行业驱动力发生转换。各平台不再以制造标杆为目标，而是着眼于平台内部的规模化和体系化，增加中腰部主播（10万左右粉丝）和服务商的数量，以达成健康的金字塔型结构。抖音、快手频频推出新标准，完善直播公会和MCN体系，淘宝则在支持中小商家的同时发力短视频。政策方面，相关部门对行业的态度从大力支持转向中性和进行规范。需求端，观众对喊麦式营销审美疲劳，新崛起的主播普遍从广泛选品转向专业品类赛道，新主播的核心竞争力从低价竞争转向内容打造。

从“人货场”角度看东方甄选出圈的原因。从人的角度看，相较于其他头部直播间，东方甄选的整体受众偏向高知人群，审美品味和消费能力更高；此外，观看东方甄选直播的用户有71%来自直播广场、dou+、feed流及分享链接，仅有14%是由抖音短视频跳转至直播间，即东方甄选吸引了大量站内外没有直播观看习惯的流量，扩大了直播带货的原有受众。从货的角度看，东方甄选的主营品类与交个朋友直播间、董先生、大狼狗郑建鹏言真夫妇直播间的销售品类有显著差异，东方甄选的直营品类结构以食品饮料、生鲜、家居用品为主，品类集中度较高，其他直播间以日用百货、服饰内衣和厨卫家电为主。区别于其他直播间，东方甄选自推出便将农产品销售平台作为自己的定位之一，东方甄选通过1P+3P两个模式选品，不断加大自营产品替代，严格把控产品品质，在价格设定上较为亲民，并且农产品复购率较高，有助于新客转化、老客留存和常态化购物的习惯养成。从场的角度看，在直播平台普遍采用头部主播喊话带货的大环境下，东方甄选选择了差异化的呈现方式，通过老师主播双语带货的方式和娓娓道来的慢节奏风格切入市场，邀请名人进行访谈打造爆款内容，开展地方专场直播吸引大批受众。如年10月29日东方甄选齐鲁山海行地方专场GMV超1亿，显著高于日常直播GMV数。在内容的选择上，东方甄选偏向于选择话题性、趣味性、知识科普性的内容，会在带货的过程中穿插生活常识、地理知识和诗词歌赋，也会在带货的过程中使用更具情怀的描述和感悟，同时满足了受众的猎奇心理、学习与情怀的诉求。

高流量过后，从主播、供应链、平台三个维度理性看待长期发展。主播是中长期竞争力维持的核心因素，东方甄选构建了完善的主播培育体系，其主播各有特色且专注于不同领域，热门主播（董宇辉、顿顿、YOYO、77等）不断提升直播间热度，稳定直播触达人数，同时东方甄选不断推出优质新主播，降低对头部主播的依赖，其基于新东方老师构建的主播团队专业素质在业内壁垒较高，其他类型播主和教育公司短时间内可复制性不足。此外，东方甄选通过邀请明星助阵有效提升热度，如年9月30日邀请倪萍进行访谈，带货《姥姥语录》，人均停留时长超5分钟，转化率为2.4%，当日GMV高达33.80（百万元）。供应链是流量褪去后的安身之本，内容的高质量产出最终目标是带货，而对于产品来说，质量和利润的根本保证都是供应链。目前东方甄选的供应链不断优化，严格选拔供应商，与京东物流、顺丰物流开展合作建立自营仓储，使用高转化率的自营品替代原有品牌。东方甄选主要品类为食品饮料、生鲜、家居用品等生活必需品，用户复购率较高，粘性较强。然而相比三只松鼠等其他渠道品牌，其供应链建设仍处于早期阶段，“厄瓜多尔白虾”与“6元一根的玉米”事件均为第三方代售模式下出现的销售事故，可见其选品流程与要求有待完善。平台角度看，虽然东方甄选也开始布局淘宝和视频号电商，但短期仍以抖音作为主要阵地，其在抖音的粉丝数量远高于其他的电商平台。除在抖音运营主账号外，东方甄选还在细分账号运营方面发力，通过美丽生活账号拓展日化美妆，通过图书拓展图书音像，通过看世界拓展旅游团购商品等。其中美丽生活表现亮眼，直播间日GMV曾一度达到万元，日均观看人次达万，平均转化率达1.99%。抖音的流量分配政策对于内容的重视程度较高，在抖音平台上东方甄选因为优质的内容和高流量不断被推向更高的曝光，而抖音平台也受益于东方甄选的内容深度，兴趣电商和内容导向的平台属性内涵得到进一步深化。

TVB能否成为第二个东方甄选？早在年8月，TVB斥资2亿港元收购香港本土电商公司士多（ZtoreInvestmentLimited）约75%的已发行股本，取得该公司控制权，士多旗下运营两个电商平台Ztore和Neigbuy。年4月，在东方甄选爆火之前，TVB就已在抖音试水直播带货，在官方账号以外开通了3个直播带货账号：TVB识货（港式甄选）、TVB识货（美味甄选）和TVB识货（香港严选），年上半年TVB电商收入达到3.94亿元，占总营收的25%左右。年3月1日，TVB宣布透过附属上海翡翠东方传播(TVBC)与淘宝达成合作意向，双方将于年内共同发展超过48场电子商贸直播。3月7日晚间，TVB在淘宝开启直播带货首秀，由TVB旗下艺人陈敏之打头阵，陈豪作为嘉宾参与直播，6小时直播GMV达万元，吸引了万人次观看，累计观看人数超过万，最高在线人数超过3万人，一度稳居淘宝直播间实时排行榜第二位。受此影响，3月8日TVB股价涨幅超过85%，其他本港影视娱乐公司也出现不同程度的大涨。太阳底下无新事，通过直播平台带货打造二次创业、困境反转故事，进而提拉公司股价的行为在年屡见不鲜，其中既有如东方甄选的成功案例，也有如趣店的昙花一现。TVB在人、货、场方面与东方甄选仍有较大差距，未来能否成为第二个东方甄选仍需要进一步调整与摸索。

从人的角度看，TVB的流量基础仍有待提高。年TVB进入抖音后也效仿竞对的矩阵账号体系，分别开通了TVB识货(港式甄选)、TVB识货(美味甄选)以及TVB识货(香港严选）三个电商账号。根据灰豚数据统计，截止年3月29日，TVB总粉丝数为.9w，场均观看人次为93.6w；东方甄选总粉丝数为.3w，场均观看人次为w；分类别来看，TVB识货(港式甄选)、TVB识货(美味甄选)、TVB识货(香港严选）的粉丝数量分别为75.3w、17.8w、31.0w，而东方甄选美丽生活、东方甄选自营产品、东方甄选图书的粉丝数量分别为.9w、.8w、.4w，TVB粉丝体量与东方甄选仍有较大差距。目前，TVB抖音账号中的素人主播群虽然已经形成，但知名度不高，转战淘宝后还需要根据平台调性来调整传播形式。

从货的角度看，短期TVB面临选品、性价比低、SKU少等问题。TVB的SKU结构以食品、美护、日百为主，消费者对TVB带货产品的

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